Η συγχρονισμένη παγκόσμια ανάπτυξη έφτασε στο τέλος της... Ενώ οι ΗΠΑ ενισχύονται με τη βοήθεια της προ-κυκλικής δημοσιονομικής τόνωσης του Ντόναλντ Τραμπ, η ευρωζώνη επιβραδύνεται, με εμφανώς αδύναμα στοιχεία στις λιανικές πωλήσεις και στις πωλήσεις αυτοκινήτων.
Tη στιγμή που η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα ετοιμάζεται να βάλει τέλος στο πρόγραμμα αγοράς στοιχείων ενεργητικού, οι μεταποιητικοί δείκτες κινούνται χαμηλότερα. Εν τω μεταξύ, η Κίνα πλήττεται από πιο αδύναμη ανάπτυξη της κατανάλωσης. Εμφανείς είναι και οι αδυναμίες στις πιστωτικές κινεζικές αγορές και στις κατασκευές.
Οι επενδυτές είναι δικαιολογημένα ανήσυχοι για τις λιγότερο εύρωστες προοπτικές για την παγκόσμια ανάπτυξη και τον κίνδυνο να συμμετάσχει η κυβέρνηση Τραμπ σε έναν κανονικό εμπορικό πόλεμο. Η επακόλουθη φυγή στα ποιοτικά στοιχεία οδήγησε το δολάριο υψηλότερα, καθώς κεφάλαια φεύγουν από αναδυόμενες αγορές που είναι ιδιαίτερα ευάλωτες στις εμπορικές διαμάχες. Μια εντυπωσιακή αλλαγή τάσης έχει συμβεί στην Κίνα, όπου το Διεθνές Χρηματοοικονομικό Ινστιτούτου (IIF), μια ένωση χρηματοοικονομικών οργανισμών που παρακολουθεί τις διασυνοριακές κεφαλαιακές ροές, υπολογίζει ότι μετά από μια σταθερή περίοδο ξένων εισροών, το δεύτερο μισό του Ιουνίου καταγράφηκαν εκροές $620 εκατ. από κινεζικές μετοχές. Οπότε οι ξένοι είναι πλέον παράγοντας αποδυνάμωσης των κινεζικών μετοχών.
Εκτός από το ότι είναι ευάλωτες στους εμπορικούς πολέμους, οι αναδυόμενες αγορές έχουν δυσανάλογα χρέη σε ξένο νόμισμα. Η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (BIS), η τράπεζα των κεντρικών τραπεζών, υπολογίζει ότι το χρέος σε δολάριο στις αναδυόμενες αγορές έχει διπλασιαστεί από το 2018 και βρίσκεται στο τρομακτικό επίπεδο των $3,6 τρισ. Με την αποδυνάμωση του δολαρίου το 2017, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του χρέους σε δολάριο στις αναδυόμενες αγορές τριπλασιάστηκε από 3,1% σε 8%.
Η BIS εντείνει τις ανησυχίες για αυτό το βουνό χρέος με την εκτίμηση της ότι ο δανεισμός μέσω συμβάσεων ανταλλαγής συναλλάγματος, που δεν περιλαμβάνεται σε αυτά τα νούμερα, ήταν αντίστοιχου μεγέθους. Η πρόσφατη αντιστροφή στη διάθεση των επενδυτών να αναλάβουν ρίσκο και η επακόλουθη ανατίμηση του δολαρίου οδηγεί σε μια πολύ δυσάρεστη σύσφιξη των χρηματοδοτικών συνθηκών σε όλο τον αναπτυσσόμενο κόσμο.
Πρόκειται για άσχημα νέα για τις ανεπτυγμένες οικονομίες από τη στιγμή που οι αναδυόμενες αγορές αντιστοιχούν στο 60% του παγκόσμιου ΑΕΠ και έχουν συνεισφέρει πάνω από τα δύο τρίτα της παγκόσμιας ανάπτυξης μετά το 2010.
Εκ πρώτης όψεως, δεν φαίνεται για ένα ιδανικό περιβάλλον για τις χρηματιστηριακές αγορές στον ανεπτυγμένο κόσμο, όπου οι αποτιμήσεις με βάση παραδοσιακούς δείκτες όπως ο P/E είναι τραβηγμένες. Αυτό ισχύει ιδιαίτερα για τις ΗΠΑ. Αλλά όπως επισημαίνει ο Έρικ Νάιτ της Knight Vinke, ο κινητήριος μοχλός των χρηματιστηριακών αγορών είναι η εταιρική δραστηριότητα, όχι οι επενδυτές. Περίπου το 80% των αγορών μετοχών στην αμερικάνικη χρηματιστηριακή αγορά γίνονται πλέον από εταιρείες μέσω εξαγορών ή επαναγορών. Η τρέχουσα άνοδος στις συγχωνεύσεις και τις εξαγορές έλαβαν ώθηση από την υπερβολικά χαλαρή νομισματική πολιτική που μειώνει το κόστος του κεφαλαίου.
Σε αντίθεση με τους περισσότερους επενδυτές, λέει ο κ. Νάιτ, οι εταιρείες ενδιαφέρονται κυρίως για την εταιρική αξία και τα EBITDA. Σε αυτή τη βάση ο S&P 500 δεν φαίνεται τόσο υπερτιμημένος.
Το συμπέρασμα από τα παραπάνω είναι πως η μελλοντική πορεία των μετοχών βασίζεται κυρίως σε ποια κατάσταση είναι τα «ζωώδη ένστικτα» των επιχειρήσεων και όχι μόνο σε μετρήσιμους δείκτες όπως τα εταιρικά κέρδη. Εν τω μεταξύ, για πολλές αμερικανικές εταιρείες η φορολογική μεταρρύθμιση της κυβέρνησης Τραμπ είναι αναμφίβολα θετική, όπως και η στάση του προέδρου κατά των αυστηρών ρυθμίσεων. Ωστόσο, ορισμένες εταιρείες με εφοδιαστικές αλυσίδες στο εξωτερικό πλήττονται ήδη από τις πολιτικές εμπορικού προστατευτισμού, με την Harley-Davidson να αποτελεί την πιο χαρακτηριστική περίπτωση. Υπάρχουν επίσης κάποιες ενδείξεις αυξανόμενης αποστροφής για ρίσκο, που φαίνονται στην πρόσφατη μεγάλη πτώση στις απευθείας επενδύσεις στις ΗΠΑ.
Για τους επενδυτές, οι προθέσεις του Ντόναλντ Τραμπ για το χρέος παραμένουν θολές. Αλλά ο Σούσιλ Γουαντουάνι της Wadhwani Asset Management υποστηρίζει πως η εκτροπή εμπορικών ροών από την επιβολή δασμών θα είναι πολύ επιζήμια για το ΑΕΠ των ΗΠΑ εξαιτίας του σφοδρού αντίκτυπου από τις διαταραχές στην εφοδιαστική αλυσίδα. Ωστόσο θα ήταν ακόμα πρόωρο να υποθέσει κανείς ότι οι αβεβαιότητες αυτές θα αποδειχθούν καταλυτικές για μια bear market στις μετοχές.
Στους θετικούς παράγοντες είναι και το ότι παρά τη σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής των ΗΠΑ, οι χρηματοδοτικές συνθήκες παραμένουν σχετικά χαλαρές. Η μείωση του ισολογισμού της Fed αναμένεται να αυξήσει το αμερικανικό term premium, την επιπλέον απόδοση που απαιτούν οι επενδυτές για το ρίσκο της διακράτησης μακροπρόθεσμων ομολόγων. Αλλά η BIS υποθέτει στην τελευταία οικονομική της έκθεση ότι οι αγορές στοιχείων ενεργητικού στην Ευρώπη μπορεί να έχουν δευτερογενείς συνέπειες σε άλλες αγορές και να έχουν συμπιέσει το term premium, καθώς οι επενδυτές αναζήτησαν αμερικανικά χρεόγραφα με υψηλότερες αποδόσεις. Στην πραγματικότητα, η κατοχή αμερικανικών χρεογράφων από ξένους επενδυτές αυξήθηκε σημαντικά κατά τον τελευταίο κύκλο σύσφιξης.
Για τους επενδυτές που θέλουν να αντισταθμίσουν τα στοιχήματά τους, η διαφοροποίηση είναι η πιο ενδεδειγμένη λύση. Ωστόσο, αυτό γίνεται όλο και πιο δύσκολο να επιτευχθεί. Ο δείκτης global correlation της Morgan Stanley καταδεικνύει αύξηση των συσχετισμών μεταξύ περιοχών αλλά και μεταξύ διάφορων κατηγοριών ενεργητικού. Ενώ το ρευστό αναμένεται να επιστρέψει, προσφέροντας χρήσιμη κεφαλαιακή προστασία, δίνει και ένα πολύτιμο μικρό εισόδημα.
